对话杨德龙：2026年，关注中登、老登股启动的三个信号

2026年A股仍将处于慢牛、长牛中，沪指有望在4000点基础上稳步上行，年度涨幅预计维持在10%至20%区间。2026年有望形成多数板块同步上涨、多数投资者实现盈利的格局，这才是一轮健康牛市的典型特征。

2025年11月13日，上证指数盘中达到4030.40点，创出近十年新高，不过双创指数近期的走势弱于上证。同时，板块轮动信号已初步显现。针对普遍关注的2026年市场展望以及行业板块的轮动机会，本刊对话了前海开源首席经济学家、基金经理杨德龙。

今年以来，他管理的多只产品斩获亮眼业绩，前海开源清洁能源、前海开源盛鑫等在不同统计时段内均实现超额回报。在外界大众看来，纸上谈兵的经济学家或许很难在投资实战中收获成功，但杨德龙用在管产品的优异成绩回应了外界质疑，在本次对话中他还谈到了投资策略构建及价值投资实践等话题。

自上而下投资

宏观是在中国投资的中枢

本刊编辑部:今年市场分化，而您管理的多只产品业绩突出，精准把握了年初启动的科技股行情，尤其是人形机器人领域。您判断赛道、捕捉科技浪潮的核心逻辑是什么？

杨德龙:以前海开源盛鑫A为例。这只基金此前为偏债混合型，现在是灵活配置混合型基金。我去年12月27日接手。我用一个下午的时间，将持仓全部切换为机器人上游细分领域龙头，涵盖丝杠、传感器等汽车、机器人核心零部件企业。

我预判此次科技股行情，源于三个方面。其一，宏观政策前瞻。在“十四五”与“十五五”衔接阶段，科技创新必然是政策重点支持方向，机器人、芯片半导体、算力算法等更是发展新质生产力的关键领域，这为科技股行情提供了坚实政策支撑。其二，自上而下的投资框架落地。在研判宏观经济趋势后，再锁定受益行业，最终在行业内精选龙头标的；其三，自身的复合知识结构形成的认知。我本科是在清华机械工程与自动化系学习，首份工作是在南方基金做汽车及零部件行业研究员，调研过诸多如今转型机器人零部件的企业，对制造业及科技领域有深入理解；后来在北大光华读金融硕士，我又完善了金融视角。

这种策略我们已践行多年。核心逻辑始终是紧跟宏观经济脉络与政策导向。

本刊编辑部:不少投资人认为价值投资应更聚焦企业基本面，不看重宏观。在您看来，为何现在做价值投资要看宏观？

杨德龙:宏观研判是价值投资的“导航系统”，脱离宏观看个股，很可能陷入“只见树木、不见森林”的误区。尤其是A股特性与宏观环境深度绑定，脱离宏观很可能踩错方向甚至遭遇系统性风险。

首先，A股是典型的“政策市+散户市”，宏观政策和资金流向对市场的影响远大于成熟市场，直接决定赛道的生死存亡和成长空间。比如“新质生产力”政策导向下，机器人、芯片等科技赛道迎来爆发。若忽视这一宏观信号，仅从传统基本面筛选标的，就会错失机会。再比如2021年“双减”政策出台前，教培企业盈利数据亮眼，但宏观政策调整直接颠覆行业逻辑，所谓“价值标的”也会导致大幅亏损。

其次，宏观流动性决定估值中枢。同样一家优质企业，在央行降准、流动性宽松时，合理估值会显著提升，此时买入更易获得估值与业绩的双重收益；若在流动性收紧周期介入，即便业绩增长，也可能因估值压缩导致亏损。最后，宏观周期决定风险边界，当前全球经济联动性增强，国内经济周期与海外流动性、地缘政治等宏观变量交织，比如2020年初期的宏观冲击，几乎所有行业都受影响，仅凭个股基本面分析无法规避这类系统性风险，必须通过宏观研判提前调整仓位。

这是我总结的“中国式价值投资”。核心包含两大要点:其一，重视仓位动态管理。美国市场波动相对平缓，长期持有策略即可有效运作。但A股以散户为主导，存在“涨超跌透”的特征，因此需在高点适度减仓、低点果断加仓。其二，就是刚才讲的强化政策解读能力。此外，投资需追求“模糊的正确”，而非“精确的错误”；无需精准预判具体点位与涨幅，只要把握核心趋势即可。许多投资者对个股研究极为细致，但因误判宏观趋势最终亏损，这正是“精确的错误不如模糊的正确”的核心内涵。

产业周期的演进

是仓位调整的核心标尺

本刊编辑部:在仓位管理层面，您如何把握时间周期呢？

杨德龙:仓位调整的核心判断标尺，是产业周期的演进。当行业处于爆发初期、尚未出现产能过剩时，我们会维持高仓位持有，不频繁调仓。比如2019年至2021年，我们对新能源龙头标的长期保持高仓位，正是因为此行业处于高速增长通道，业绩持续超预期，股价自然同步上行。但2021年后，新能源行业出现产能过剩与价格竞争，我们果断降低仓位——当时盈利与股价均已触及阶段性高点，回调风险显著放大。

当前我们对机器人相关标的仍维持高仓位，因为该行业已完成0到1的技术突破，正在进入1到10的爆发前期，大规模产能尚未形成，远未触及产能过剩的临界点。不过标的持仓期间也会进行阶段性微调，例如今年一季度该板块上涨37%后，二季度我们进行小幅减仓以规避阶段性回调，三季度行情重启后再行加仓。截至目前，前海开源盛鑫的年内涨幅已接近70%。

从产业周期演进来看，机器人行业将复刻新能源的发展路径，今年处于概念炒作阶段，只要宣布涉足机器人领域的企业均获资金追捧，明年将进入订单验证阶段，能够进入头部厂商供应链、实现订单落地的企业才会持续走强。后年则步入业绩兑现阶段，真正的龙头企业将彻底脱颖而出。我们认为这一行业有3年的机会，主仓位也是按这个时间周期去配置的。

本刊编辑部:您重点布局的机器人上游零部件企业多是从汽车零部件等传统制造领域转型而来。AI等科技突破最终要落地制造环节，这是否与我国作为制造业大国的基础优势直接相关？

杨德龙:是的，这是底层逻辑，我国有制造业大国的积淀。AI是“大脑”，制造就是“手脚”。没有强大的制造能力，再先进的机器人技术也难以规模化落地，而这恰恰是我国的天然优势。我国制造业的全产业链能力、人才储备、政策协同，刚好接住了这波红利——所以我布局的不是单一企业，而是“制造业大国+AI科技”共振下的产业机会。

股市是拉动经济的第四驾马车

2026年市场继续上行

本刊编辑部:站在当前时间节点，您能否解析下2026年的投资机会？

杨德龙:2026年A股仍将处于慢牛、长牛中，沪指有望在4000点基础上稳步上行，年度涨幅预计维持在10%至20%区间。

具体机会可从三方面解读:

宏观层面，政策对股市的支持力度将持续加码。我始终认为，股市是拉动经济增长的“第四驾马车”，通过激活股市财富效应提振居民消费的需求愈发迫切。央行将通过再贷款等结构性工具释放流动性。目前居民储蓄规模已达170万亿元，一年期年化定存利率已降至1%以下，股市的赚钱效应将吸引更多资金入市。

中观层面，板块轮动特征将愈发明显。今年是科技股“小登股”独领风骚，2026年则有望轮到新能源、电力、有色等“中登股”发力，消费等“老登股”也可能迎来估值修复机会。增量资金风险偏好较高的资金会持续追捧科技股，而风险偏好偏低的资金则会青睐估值低位、分红率稳定的新能源及消费标的。这类板块下跌空间有限，安全性更具优势。以白酒行业为例，当前受限于禁酒令及经济增速影响处于周期底部，但随着股市上涨带动消费场景复苏，需求将逐步回暖；同时行业集中度持续提升，龙头企业将进一步抢占市场份额。

市场趋势上，当下4000点位置仍有大量投资者质疑“现在是否是牛市”，牛市总是在质疑和分歧中上涨，这恰恰证明牛市仍处于上半场。

2026年有望形成多数板块同步上涨、多数投资者实现盈利的格局，这才是一轮健康牛市的典型特征。

A股每十年左右会孕育一轮大牛市，且多诞生于五年规划衔接期，2005至2006年、2015年的行情均遵循这一规律，2025年启动的本轮行情同样有望延续这一特征。

本刊编辑部:基于上述判断，您管理的产品在2026年的配置方向将进行哪些调整？

杨德龙:配置思路将从今年的科技股集中布局，转向“科技+中登+老登”的均衡配置模式。科技股仍是核心赛道，将聚焦机器人、芯片半导体、算力算法等契合“十五五”规划方向的领域，重点关注有订单落地及业绩兑现潜力的龙头企业。但会适度降低高估值标的仓位，提升“中登股”与“老登股”的配置权重。

“中登股”中重点关注新能源板块，尽管此前经历产能过剩调整，但行业洗牌后龙头企业竞争力进一步增强，且新能源作为“双碳”目标的核心方向，长期逻辑未变。

“老登股”方面，将重点配置消费龙头与银行股，消费龙头受益于居民消费升级与行业集中度提升；银行股则作为防御性配置核心，在市场波动时能提供稳定收益，且国家队、险资等长期资金持续增仓，对指数形成坚实支撑。

无论配置结构如何调整，我们始终坚守龙头投资策略，因为龙头企业具备市场份额、资金实力、抗风险能力三重优势。

本刊编辑部:“中登股”和“老登股”启动，会出现什么信号？

杨德龙:重点有三个核心信号:

一是资金扩散信号。当科技股涨幅过大、估值偏高时，资金开始流入新能源、消费等低估值板块，形成明显板块轮动，便是机会临近的标志。近期消费板块已出现启动迹象，正是资金扩散的具体体现。

二是业绩拐点信号。当消费板块中的白酒、家电企业营收与利润增速回升，新能源企业订单量显著增加时，表明行业已进入复苏阶段。

三是情绪切换信号。当市场多数投资者认可牛市趋势，不再局限于追捧科技股转而关注估值洼地时，板块轮动速度将显著加快。

从时间窗口来看，2026年二季度前后是关键节点。一方面，一季度科技股或面临阶段性调整，资金向低估值标的转移；另一方面，随着居民储蓄入市进程加速，增量资金将推动板块轮动全面展开。

本轮牛市与以往存在差异，大盘从2600点上涨至4000点期间，多数投资者未能盈利，核心原因在于板块分化极致。但历史经验表明，任何一轮完整牛市，都会形成多数板块同步上涨的格局，仅少数板块表现滞后，这是市场运行的必然规律。

基金发行处于温和阶段

用逆向和长期破解发行魔咒

本刊编辑部:基金发行情况是市场情绪的重要晴雨表，当前发行表现如何？

杨德龙:当前基金发行市场处于温和回暖阶段，尚未进入火爆状态。去年，部分基金单日募集规模仅数千万元，当前普通基金单日募集规模已达数亿元，热门产品可募集十亿元，亦出现单只产品募集五十亿元的“日光基”案例，但仅为个例。当出现基金产品单日募集超百亿元且需比例配售时，往往是市场高点；当多只新基金发行失败、媒体集中报道发行遇冷案例时，则是市场低点。

当前的发行热度表明，市场仍处于牛市初期，尚未进入盲目跟风阶段，正是布局良机。

本刊编辑部:您说的这些也是市场熟知的“基金魔咒”，作为基民怎么避免陷入其中呢？

杨德龙:基民应逆向投资思维与长期投资认知，理念和投资股票类似。

具体可通过三个实操方法:第一，以“逆向择时”替代“跟风择时”。密切跟踪新基金发行数据与市场情绪指标，当新发基金平均募集规模不足五亿元、部分产品发行期延长甚至需公司自购托底时，是左侧布局的黄金时机；当银行理财经理主动推荐新基金、非专业投资者群体跟风入市时，则需逐步赎回兑现收益。第二，以“定投摊薄成本”替代“一次性梭哈”。多数投资者在高点跟风购基后被套，核心原因是一次性投入规模过大。而定投模式无论市场涨跌均固定金额投入，高位买入份额少、低位买入份额多，可自然摊薄持仓成本。测算数据显示，只要选择的基金并非长期垫底品种，坚持定投5年以上基本可实现正收益。第三，以“核心+卫星配置”替代“单一赛道押注”。这样既能把握行业机会，又可通过分散配置降低单一赛道调整带来的风险。

本刊编辑部:您在市场一线投资的同时，还持续传播价值投资理念。投资和投教如何平衡呢？价投的推广工作对您的投资产生了怎样影响？

杨德龙:我从事投资与投教工作的初心，是希望更多投资者理解价值投资逻辑，摆脱“韭菜”命运。投资和投教并非对立关系，反而能形成良性互补。

核心在于高效的时间管理与清晰的投资框架。我个人聚焦核心工作，辅助性工作交由团队协作完成，另外低换手率投资策略极大降低了操作成本。我投资组合年换手率不足100%，选定龙头标的后中长期持有，无需频繁盯盘。这样大部分时间就能用于研究，且我在决策时会充分结合公司强大的投研团队的观点。

而且价值投资理念的推广对投资实战反而形成了显著的正向赋能:一方面，强化了长期投资信念，能有效规避短期投机冲动；另一方面，与投资者的广泛交流让我更精准地感知市场情绪，能反向优化仓位管理策略。

当然，公募基金存在短期业绩考核压力，需兼顾短期排名，不能过度偏离业绩基准，否则将影响团队激励甚至职位稳定。这种压力也倒逼我在长期价值与短期业绩之间找到平衡，例如通过提前布局行业轮动，既保障长期收益空间，又兼顾短期业绩表现。

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