新五丰600975：生猪出栏量大幅增加核心竞争力显著增强

事件:4月29日，公司披露2022年一季报2022Q1公司实现营业收入3.68亿，同比下降19.02%，归母净利润为—1.12亿元，同比下降357.45%点评:生猪出栏大幅增加，猪价影响业绩2022年一季度，生猪出栏13.59万头，同比增长156.42%报告期内，生猪价格持续下降，从年初的15元/公斤降至季末的12.20元/公斤，降幅达18.7%受生猪价格下行影响，整体毛利率降至—37.29%，直接导致公司一季度亏损生猪养殖业务核心资产快速增长去年以来，公司明显加快了对生猪养殖业务的投入，各项核心资产均出现快速增长2022Q1公司生产性生物资产4.72亿元，同比增长117%，存货10.04亿元，同比增长26.5%，资产使用权20.93亿元，同比增长150.6%预计今年公司还将新增14个租赁母猪场和18个育肥场，新增母猪产能约10万头收购天心种业提升公司核心竞争力湖南天心种业股份有限公司是国家核心生猪养殖场2021年，天心种业实现营业收入5.34亿元，净利润0.49亿元，净资产7.03亿元公司收购天信种业将极大提升生猪养殖和生猪生产实力，有利于扩大生猪养殖规模，提高公司核心竞争力建议及盈利预测由于公司养殖业务快速发展，叠加猪周期反转预期我们预计2022年至2024年归属于母公司股东的净利润分别为—5.4，9.3，7.8亿元按照最新股价计算，对应的基本每股收益将分别为—0.67，1.16，0.97元/股按照最新股价计算，对应的PE估值将分别为—14，8，10倍维持公司买入投资评级提示疫病流行风险，猪价涨幅小于预期，养殖成本大幅增加，资产重组小于预期，食品安全风险

公司披露了2021年年报和2022年一季报。2021年，公司实现营收180.38亿元，同比增长562%，归母净利润-120亿元，同比下降3625%；2022Q1公司实现营收455亿元，同比增长71%，归母净利润-52亿元，同比下降3106%。简评1。收入保持增长，养殖亏损导致利润下滑。2021年公司实现营收180.38亿元，其中饲料及动物保护产业1064亿元(+536%)，生猪养殖334亿元(+18.96%)，贸易收入297亿元(+558%)，食品及屠宰19.12亿元(+558%)，归母净利润-52亿元(-3625%同比利润下降主要是由于生猪价格较上年大幅下降，饲料原料价格上涨。公司生猪产业处于快速发展过程中，养殖产能未完全达到，固定费用分摊较多，导致短期成本较高，养殖板块亏损较大。这个时期淘汰的低效母猪数量偏多，淘汰损失大。2021年，公司计提资产减值损失57亿元，其中水产养殖板块存货跌价准备3亿+(主要为商品仔猪和育肥猪)。2022Q1公司实现营收455亿元(同比+71%)，归属于母公司净利润-52亿元(同比-3106%)。利润率方面，2021年公司整体销售毛利率为43%(-183pcts)，其中饲料及动物保护行业毛利率为23%(-0.05pcts)，生猪养殖毛利率为-105%(-60.80pcts)，贸易毛利率为-0.93%(-13PCTS)公司净利润率为-10.26%2022Q1公司销售毛利率为-94%(同比-18.02pcts，环比+32pcts)，销售净利润率为-170%(同比-19.54pcts，环比+159pcts)。费用方面，2021年，公司销售费用38亿元(同比+303%)，主要是销售人员及员工工资增加；管理费用为09亿元(同比+40.77%)，主要是员工薪酬增加及折旧摊销所致；R&D费用为14亿元人民币(同比+723%)，主要由于R&D项目增长，R&D员工薪酬增加以及R&D耗材费用增加；财务费用为32亿元(同比+1411%)，主要系公司融资规模增加及采用新租赁标准所致。2022Q1公司销售/管理/R&D/财务费用分别为0.89/54/0.33/46亿元，同比分别为+234%/+43%/+58.58%/+602%。饲料销量稳步增长，产能储备充足。2021年，公司实现饲料销售2808万吨(同比+348%)，主要是水产饲料和猪饲料快速增长。分类别来看，猪饲料销量为168.65万吨(+642%)，家禽饲料销量为738万吨(-9.72%)，其他饲料销量为404万吨(+672%)。目前公司饲料产能700多万吨，产能储备较为充足。公司2022年的目标饲料销量为400万吨。生猪出栏量大幅增加，成本有望边际下降。2021年公司生猪产量3259万头(同比+1410%)，主要是公司新建养猪场陆续投产，产能逐步释放。从屠宰结构看，2021年，仔猪和育肥猪出栏量分别约占58.30%和40.61%。2022年一季度，公司销售生猪1068万头(同比+981%)。截至2022Q1，公司生猪存栏189.22万头，同比增长488%，较2021年末增长56%，能繁母猪存栏超过32万头。目前公司拥有丰富的能繁母猪生产能力，2022年屠宰目标为550万头。预计育肥猪将占据出栏率的50%左右。该公司的成本利润率有所提高。到2022年2月底，公司断奶仔猪成本已降至450元/头以下。随着母猪满产率的提高和种猪性能的优化，断奶仔猪成本有望达到350元/头。公司2022年育肥末目标成本为16元/公斤。2022年3月，公司生猪养殖产房成活率94%-95%，育肥全程成活率91%左右。随着公司管理能力的逐步提升，生产指标有望进一步优化。资产负债结构有望得到优化，现金储备将得到改善。主要资产指标方面，截至2022年3月末，公司固定资产527亿元(较2021年末下降0.24%)，在建工程100亿元(较2021年末上升0.93%)，生产性生物资产10.88亿元(较2021年末下降9.03%)，主要是公司淘汰了部分低效能繁母猪；整体来看，公司在养殖低迷期暂缓扩张步伐。负债方面，截至2022年一季度末，公司短期借款387亿元(较2021年末增长64%)，应付账款及票据40.32亿元(较2021年末增长07%)。一季度末，公司资产负债率为89.92%。目前公司处于高速发展阶段，资产负债率较高。预计未来资产负债结构将得到优化。资本公积方面，一季度末，公司货币资本37亿元(较2021年末下降10%)，4月份非公开发行股票募集资金133亿元到账，公司现金储备情况有所改善。盈利预测:生猪养殖板块收入会随着屠宰量和猪价的上升而增加，而盈利端会随着成本的下降和猪价的上升而下降。2022年亏损幅度有望缩小，板块有望随着猪价上涨实现扭亏为盈。饲料销售增长带动板块收入增加，公司积极实施原料替代等措施降低单位成本，提高毛利率。综合考虑，预计公司2022-2024年营收为2443/3211/4320亿元，归母净利润为-73/10/159亿元，EPS分别为-0.84/04/57元，维持“增持”评级。风险:畜禽疫病风险，主要原材料价格波动，生猪价格波动，资产负债率高，应收账款风险大，对外担保等。

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