士兰微600460首次覆盖报告：盈利能力边际改善综合性IDM龙头未来成长

平安观点:IDM领先的产能优势逐渐显现，盈利能力边际提升:公司成立于1997年9月，2003年3月在上交所主板上市经过20多年的发展，公司已经成长为中国最大的IDM半导体企业之一，实现了从5英寸到12英寸的跨越其产品涵盖集成电路，功率器件，功率模块，MEMS传感器，光电器件和复合芯片尤其在功率方面，MOSFET，IGBT单管和模块大规模销售，IPM模块出货量国内领先，打造了核心竞争力得益于下游多重需求快速增长，行业缺货，价格上涨，公司自身前期技术积累，产能释放和产品结构调整，公司营收和净利润保持高速增长态势，业绩开始快速增长2021年实现营收71.94亿元，同比增长68.07%，归母净利润达15.18亿元，同比增长2145.25%，毛利率和净利润率分别达到33.19%和21.10%的新高，盈利能力和现金流均有小幅改善以功率应用系统为核心，产品线多元分布:2020年，全球功率半导体器件和模块市场规模为209亿美元，其中英飞凌占据领先地位，市场份额为19.7%全球排名前十的功率半导体厂商都是外企在细分市场，士兰威已经崭露头角，在功率MOSFET分立器件市场排名第十，在IGBT分立器件市场排名第十，在IPM模块市场排名第九，具有一定的竞争优势同时，在电源IC方面，公司为智能手机研发的快充芯片组，以及一系列针对旅行充电，移动电源，汽车充电的多协议快充解决方案，已经在国内手机品牌厂商得到应用此外，公司还布局了MEMS传感器，加速度传感器已经广泛应用于大多数国产手机品牌的智能手机中公司即将进入收获期:公司提前布局，投入生产线建设，循序渐进积累期过后，产能适时释放，缺货和涨价潮显著受益同时，公司积极推进产品结构调整，抓住机会在高门槛市场切入头部客户产量结构的调整优化和高端市场客户端的进步相互作用，相辅相成，形成正反馈和良性循环，产品性能不断升级，是国外大厂的标杆公司与同行业其他厂商最大的区别在于器件和电路的结合，可以为大客户提供配套解决方案，从而建立集成优势，增强客户粘性因此，一方面可以为客户提供多种配套产品，形成一站式解决方案，满足客户的多样化需求和差异化选择，另一方面，各业务线也可以协同发展，为自己提供相关资源和产能公司长期专注于特色技术，基于逐渐成熟的技术平台开发贴近客户需求的产品，并提供本地化服务未来将继续围绕电源系统应用方向沿着高端芯片之路布局相关周边产品，抓住行业短缺的时间窗口，扩大自身在设计，R&D，制造，封装等方面的优势，加速进入高门槛行业投资建议:公司是国内半导体领域综合性IDM龙头企业，专注于电源系统应用，做好电源器件，模块，电路等产品的布局产品群体丰富，产品性能和质量达到国外厂商标准同时，公司积极发展高端市场大客户，不断优化产品结构，客户结构和产出结构伴随着高档生产线产能的稳步释放，公司长期稳定充裕的产能优势进一步凸显2021年，公司盈利能力显著提升伴随着新能源等下游产业的快速发展和国产化进程的加快，我们认为公司经营状况将持续增长，收入规模将进一步扩大，未来增长可期我们预计公司2022—2024年EPS分别为1.05元，1.43元，1.79元，4月27日股价对应的PE分别为38.1X，28.0X，22.3X我们看好公司的长期增长，首次覆盖，给予推荐评级风险:下游需求可能不及预期:如果疫情或核心短缺困境延迟甚至加重，可能导致下游行业需求萎缩，公司收入和利润增长可能受到不利影响，市场竞争加剧的风险:IGBT是高技术门槛的功率半导体细分电路，对技术，产品质量和服务要求高一旦公司的技术水平，产品质量和服务质量下降，公司的市场份额就可能被抢走，产能不足风险:公司采用IDM模式相比无晶圆厂企业的高资本支出，如果公司产能利用率或客户拓展跟不上市场，业绩增长可能会受到不利影响

摩根士丹利重申奈飞“增持”评级，目标价为700美元。该行预计，到2025年，该公司的年收益将增长30%。

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